【市場回顧】殖利率曲線倒掛將引發經濟衰退? 什麼是殖利率曲線? 股市會受影響嗎?

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在上周的文章介紹債券市場,以及為什麼今年債券表現不佳的潛在原因。

本周的文章會進一步破解債券市場的一個迷思:

殖利率曲線倒掛將引發股市崩跌?

常常在新聞看到,美國公債的殖利率曲線出現倒掛,而且當天股市的表現是大跌的情況,但到底殖利率曲線的倒掛是否會引發股市崩盤? 還是只是湊巧剛好的現象?

在說明之前,先介紹一些債券市場常常用到的詞彙。


什麼是債券到期殖利率 (Yield To Maturity)?

債券到期殖利率(Yield To Maturity,通常簡寫 YTM ) 是假設債券持有至到期時,債券的總報酬率(年化),YTM會包括資本利得以及定期的債券利息。雖然債券的票面利率始終保持固定,但 YTM 會隨著債券的市場價格而變化。

簡而言之,債券到期殖利率是你投資債券並持有至到期時,你可以收回本金和所有債券利息下,預期獲得的報酬率。 

YTM = 資本利得報酬率 + 債券利息報酬率

下面是一個例子:債券面值為 1,000 美元,年固定票面利率為 5%,到期日設置為正好一年後(2023 年)。 

若債券是首次發行,並持有至到期日,基本上YTM 將等於票面利率(不會有資本利得損益)。

如果債券價格上漲至 1,200 美元,則 YTM 也會發生變化,債券利息支付為 50 美元,則 YTM 從  5% 變為 4.17%(50 美元/1,200 美元 )。

如果債券價格下降至 800 美元,則 YTM 將從  5% 變為 6.25% ( 50 美元/800 美元 )。

在此期間,票面利率保持在 5%。(因為票面利率 = 債券利息 / 面額)


什麼是殖利率曲線 (Yield Curve)?

殖利率曲線描述同一種債券在不同到期期限債券利率的趨勢。

通常,殖利率曲線是針對國家的主權債務繪製,例如美國政府公債。

殖利率曲線正常形狀通常是向上傾斜的,債券殖利率隨著到期時間的增加而增加,曲線在最長期限(30 年以上)開始趨近平坦,如下圖所示。 

殖利率曲線通常向上傾斜,因為它提供更長期限的到期期限,一方面他將支付更多債券利息,另一方面投資者將因長期持有而承擔更多不確定性而獲得收益上的補償。

殖利率曲線也反映了投資者對未來利率的預期。在正常的殖利率曲線中,投資者預計未來利率會更高,這可能表明強勁的經濟增長以及潛在的高通膨。


為什麼投資者關心殖利率曲線反轉(Yield Curve Inversion)?

當殖利率曲線開始變平甚至反轉時,投資者的預期已經轉變,表明他們對持有短期債券和持有長期債券的心態出現轉變。

這反映出人們缺乏對未來利率會上升的明確信心,如果較短到期的公債殖利率開始比長期債券更快地上升,殖利率曲線將開始反轉,短期債券的殖利率將比長期債券的殖利率更高,兩者相減後的數值 < 0 ( 最常使用 10年期公債殖利率 - 2年期公債殖利率)。

2022 年美國公債殖利率曲線的變化反映了市場對衰退的擔憂加劇,以及投資者對未來利率下降的看法。一些市場專家認為,殖利率曲線的倒掛預示著未來將出現衰退。 

從過去的歷史數據觀察,確實發生殖利率曲線倒掛,接下來發生經濟衰退的時候,從上圖灰色區塊與黃線處在< 0的水位就可以得知,但也有出現不是衰退的現象,因此殖利率曲線倒掛的出現就是代表經濟將衰退嗎? 實在未必....


殖利率曲線反轉/倒掛表示股市要崩盤?

首先,還是帶到一樣的觀念,經濟 ≠ 股市。

從美國和其他主要經濟體的數據顯示,收益率曲線倒掛在歷史上並未預測股市下滑。

美國大型基金公司DFA研究,如下圖所示,美國殖利率曲線在 2005 年 12 月反轉,隨後標普 500 指數在 12 個月內出現正報酬,殖利率曲線的斜率在 2007 年 6 月再次轉為正數,遠早於 2007 年 10 月至 2009 年 2 月股市的大幅下滑。

將殖利率曲線倒掛解讀為市場即將下跌的跡象並逃離股市的投資者可能錯過了隨後的股市上漲,如果這些投資者在殖利率曲線的斜率變為正數時重新買入股票,那麼可能面臨後續的市場低迷。

因為美國過去40年殖利率曲線倒掛的紀錄相對少數,因此DFA更是將全球主要先進國家的殖利率曲線倒掛現象與當地國家的股市報酬進行比較,歷史數據追溯到 1985 年的另外四個主要先進國家的殖利率曲線倒掛。

下圖顯示了自 1985 年以來五個主要先進國家(包括美國)殖利率曲線倒掛開始前一個月投資於當地國家的股票市場指數,並投資3年後的財富增長情況。


過去 14 起殖利率曲線倒掛的案例中,有 10 起股票投資者在 36 個月後獲得了正報酬,無論殖利率曲線的形狀如何,這些結果表明,很難預測殖利率曲線倒掛後股市走勢的時機和方向。

從這五個主要先進國家殖利率曲線倒掛的分析表明,殖利率曲線倒掛可能不是股市崩盤的可靠指標。

未來再看到媒體報導把股市崩盤與殖利率曲線倒掛牽扯在一起,請你一笑置之,市場的雜訊變化萬千,總是有人想干預你的投資,唯有減少市場雜訊的干擾,我們才能在市場成為一個優秀的投資人。

『如果有了鬍子就算學識淵博,那麼,山羊也可以講課了。 』

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